【现货】12月2日，SMM 0#锌锭平均价22740元/吨，环比+180元/吨；SMM 0#锌锭广东平均价22680元/吨，环比+160元/吨。据SMM，贸易商有挺价心理，报价持稳，国内现货维持升水，整体现货交投表现平淡。

【供应】锌矿方面，截至11月28日，SMM国产锌精矿周度加工费2050元/金属吨，周环比-300元/金属吨；SMM进口锌精矿周度加工费61.25美元/干吨，周环比-11.80美元/干吨。锌矿TC持续下降，锌锭出口空间打开，供应压力缓释。2025年1-3季度，锌矿宽松逐步传导至精炼锌端：2025年1-9月全球锌矿产量同比+7.57%，国内进口矿增长明显，1-10月累计锌精矿进口量累计同比增加36.59%，有效弥补了国内产量缺口；1-11月中国精炼锌产量628.15万吨，累计同比+10.69%。但9月以来，冶炼厂对国产锌矿抢购持续，国产TC持续下行，并带动进口矿TC走跌。TC下行背景下，虽然硫酸和小金属价格维持高位，但冶炼厂利润空间压缩，生产压力加大，且11月冶炼厂检修增多，整体限制后续产量上行幅度，11月精炼锌产量环比下降。目前精炼锌出口空间打开，短期供应端压力有限。

【需求】升贴水方面，截至12月2日，上海锌锭现货升贴水30元/吨，环比+10元/吨，广东现货升贴水-30元/吨，环比-10元/吨。初级消费方面，截至11月27日，SMM镀锌周度开工率56.54%，周环比-0.63个百分点；SMM压铸合金周度开工率51.3%，周环比+0.28个百分点；SMM氧化锌周度开工率57.37%，周环比+0.12个百分点。本周三大初级加工行业开工率基本稳定，锌价重心回落后，下游逢低备货，三大初级加工行业原料库存累库，成品库存因终端表现不一而分化；终端需求未有超预期表现，1-9月全球精炼锌消耗量同比增长仅0.23%，国内需求强于海外，1-9月中国精炼锌表观需求同比增长6.95%。锌价外强内弱下，出口空间打开，精炼锌出口对国内锌价有所提振。

【库存】国内社会库存去库，LME库存累库：截至12月1日，SMM七地锌锭周度库存14.43万吨，周环比-0.67万吨；截至11月28日，LME锌库存5.18万吨，环比+0.10万吨。

【逻辑】基本面变化有限，锌价震荡。国产TC与进口矿TC均开始回落，冶炼利润被压缩，后续精炼锌产量上行幅度有限。目前精炼锌出口空间打开，供应端整体压力有限。需求端随着出口空间打开出现结构性改善，国内现货锌锭维持升水、社会库存持续去化，但下游终端需求基本维持稳定，未有显著超预期表现，三大初级加工行业开工率基本稳定，原料库存累库，成品库存分化。库存方面，LME库存开始累库，挤仓风险略缓和，但LME0-3升贴水维持高位，需关注结构性风险。宏观方面关注降息预期走强提振锌价，关注12月FOMC会议。展望后市，随着TC的下行以及出口空间的打开供应压力缓释，短期价格下方空间有限，但基本面对沪锌持续上冲提供的弹性也有限，价格或仍以震荡为主，关注TC拐点、精炼锌库存变化。

【操作建议】主力参考22200-23000

【短期观点】震荡

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