【现货】8月25日，SMM 0#锌锭平均价22310元/吨，环比+110元/吨；SMM 0#锌锭广东平均价22310元/吨，环比+160元/吨。据SMM，下游观望情绪再起，刚需采购低价厂提锌锭，整体现货报价较前日基本持稳。

【供应】锌矿方面，截至8月22日，SMM国产锌精矿周度加工费3900元/金属吨，周环比+0.00元/金属吨；SMM进口锌精矿周度加工费45美元/干吨，周环比+0.00美元/干吨。锌矿供应仍处宽松周期。7月国内锌矿产量增速不及预期，同比下降5.68%，但进口锌矿形成有效补充，7月锌精矿进口量同比增加33.58%，1-7月累计锌精矿进口量累计同比增加45.2%。精炼锌方面，冶炼利润持续修复，冶炼厂开工率位居近年来同期高位，强于季节性，从7月精炼锌产量来看，供应宽松逻辑基本兑现，2025年7月SMM中国精炼锌产量环比增加3%，同比增加23%左右，1-7月累计同比增加4%以上，高于预期值，预计2025年1-8月产量累计同比增加7%以上。

【需求】升贴水方面，截至8月25日，上海锌锭现货升贴水-40元/吨，环比-5元/吨，广东现货升贴水-70元/吨，环比0元/吨。初级消费方面，截至8月21日，SMM镀锌周度开工率57.42%，周环比-1.12个百分点；SMM压铸合金周度开工率50.46%，周环比+2.85个百分点；SMM氧化锌周度开工率55.89%，周环比-1.06个百分点。三大初级加工行业开工率维持季节性低位，淡季背景下难有大幅回升；加工行业备货方面，锌价重心下行后，下游逢低补库，原料库存开始累库、成品库存开始去库；7月三大初级加工行业下游采购经理人指数分化，镀锌PMI因黑色金属带动回升至50，压铸合金、氧化锌均位于收缩区间。

【库存】国内社会库存累库、LME库存去库：截至8月25日，SMM七地锌锭周度库存13.85万吨，周环比+0.31万吨；截至8月22日，LME锌库存6.81万吨，环比-0.13万吨。

【逻辑】上游海外矿企步入投复产上行周期，国产及进口锌矿TC高位运行，关注后续TC增速情况。TC上行致使冶炼厂复产积极性较高，冶炼利润修复、冶炼开工率强于季节性，矿端供应宽松逻辑逐步传导至冶炼端，7月国内精锌产量大增；需求端步入季节性淡季，现货升贴水低位运行，三大初级加工行业开工率维持季节性低位；全球库存绝对值水平偏低，伦锌库存仍在去库过程中给予价格支撑。基本面来看，供应端宽松+需求端偏弱的基本面对锌价持续上冲的提振不足，但海外库存去化提供价格支撑。向上持续反弹需看到需求端超预期改善、非衰退情况下的降息预期持续改善，向下的突破需看到TC超预期走强、精锌持续累库，短期锌价因降息预期改善震荡偏强，关注旺季需求端是否存在超季节性表现。

【操作建议】主力参考22000-23000

【短期观点】震荡

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