【现货】9月22日，SMM 0#锌锭平均价21950元/吨，环比-40元/吨；SMM 0#锌锭广东平均价21950元/吨，环比-30元/吨。据SMM，锌价小幅回落，部分下游逢低点价进行补库，但仍以刚需为主。

【供应】锌矿方面，截至9月19日，SMM国产锌精矿周度加工费3850元/金属吨，周环比0元/金属吨；SMM进口锌精矿周度加工费111.25美元/干吨，周环比+12.50美元/干吨。锌矿港口库存累库至高位，进口矿供应维持宽松。1-6月全球锌矿产量同比+7.08%，有效弥补国内锌矿产量缺口，锌矿进口同比增长明显，7月锌精矿进口量同比增加33.58%，1-7月累计锌精矿进口量累计同比增加45.2%。精炼锌方面，TC回升周期内冶炼利润持续修复，锌矿供应宽松逐步传导至精炼锌：冶炼厂开工率位居近年来同期高位，强于季节性；1-8月全球精炼锌产量累计同比增加7%以上，高于预期值，SMM预计2025年9月国内精炼锌产量环比下降2%以上，同比增加22%以上。

【需求】升贴水方面，截至9月22日，上海锌锭现货升贴水-60元/吨，环比+5元/吨，广东现货升贴水-70元/吨，环比+10元/吨。初级消费方面，截至9月18日，SMM镀锌周度开工率58.05%，周环比+1.99个百分点；SMM压铸合金周度开工率53.78%，周环比-0.21个百分点；SMM氧化锌周度开工率58.11%，周环比+0.90个百分点。旺季来临三大初级加工行业开工率环比同步回升，均基本符合旺季季节性表现，本周锌价重心下移后，企业逢低点价备货，原料库存累库、成本库存去库；8月三大初级加工行业下游采购经理人指数均位于荣枯线下，但压铸合金、氧化锌PMI环比小幅回升，终结4个月跌势，镀锌PMI因7月高基数而小幅回落。

【库存】国内社会库存及LME库存均去库：截至9月22日，SMM七地锌锭周度库存15.7万吨，周环比-0.36万吨；截至9月22日，LME锌库存4.68万吨，环比-0.10万吨。

【逻辑】9月以来，沪锌因供应宽松预期在有色金属板块中表现相对偏弱，昨日沪锌主力合约震荡运行。供应端，进口TC持续稳步上行，海外矿企仍处投产复产上行周期，但国产TC增速逐步放缓。TC上行致使冶炼厂复产积极性较高，冶炼利润修复、冶炼开工率强于季节性，矿端供应宽松逻辑逐步传导至冶炼端，8月国内精锌产量超预期；需求端国内外表现分化：LME0-3升水、国内现货贴水，LME库存持续去库、国内社会库存累库，LME锌价受益于降息预期改善、库存持续去库而表现较强，国内锌价因供应宽松预期受压制明显。展望后市，9月降息预期改善背景下，有色金属价格普遍偏强，但沪锌表现仍偏弱，供应端宽松预期下上方空间难以打开。短期价格或受宏观驱动而冲高，但基本面对沪锌持续上冲提供的弹性有限。向上持续反弹需看到需求端超预期改善、非衰退情况下的降息预期持续改善，向下的突破需看到TC超预期走强、精锌持续累库，短期驱动偏弱，或以震荡为主。

【操作建议】主力参考21500-22500

【短期观点】震荡

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