【现货】截至10月20日，SMM电解铜平均价85630元/吨，SMM广东电解铜平均价85590元/吨，分别较上一工作日+855.00元/吨、+735.00元/吨；SMM电解铜升贴水均价60元/吨，SMM广东电解铜升贴水均价65元/吨，分别较上一工作日+5.00元/吨、-65.00元/吨。据SMM，仓单流出以及进口到货给予市场出货压力，铜价回调至85000下方后给到下游采购空间。

【宏观】①2025年10月16日，美国区域性银行Zions Bancorp和Western Alliance Bancorp因贷款欺诈事件暴雷，流动性压力引发市场担忧；美联储主席鲍威尔暗示美联储可能接近停止缩表，政策开始向“有节制的宽松”方向转变：一方面考虑有节制地降息，避免通胀预期抬头，另一方面也在通过资产负债表操作来避免流动性紧张。②临近中美对等关税展期截止日，关注本月底潜在的在韩国APEC峰会期间中美两国元首会谈。

【供应】铜矿方面，铜矿紧缺担忧延续：铜精矿现货TC低位运行，截至10月17日，铜精矿现货TC报-40.80美元/干吨，周环比0.00美元/干吨。精铜方面，9月SMM中国电解铜产量环比下降5.05万吨，降幅为4.31%，同比上升11.62%。1-9月累计产量同比增加109.55万吨，增幅为12.22%。据SMM，9月产量环比下降原因包括：①9月检修冶炼厂开始增多，有5家冶炼厂有检修计划；②阳极板紧张依旧，多数企业表示阳极铜较难采买。SMM预计10月国内电解铜产量环比下降3.85万吨，降幅为3.43%。9月初以来，由于化肥需求疲软，硫酸价格开始出现高位回落，若后市硫酸价格持续回落，冶炼厂或难以维持现金流利润，四季度铜冶炼厂开工率或出现恶化。

【需求】加工方面，截至10月16日电解铜制杆周度开工率62.5%，周环比+19.06个百分点；10月16日再生铜制杆周度开工率11.93%，周环比-6.63个百分点。本轮铜价站上80000元/吨以上后，现货维持升水，国内社会库存小幅累库，但对比2024年3-5月高铜价对需求的抑制作用（现货深度贴水、库存大幅累库），本次幅度相对可控。我们认为，铜下游需求存在较强韧性，随着铜价底部重心上移，下游虽有畏高情绪，但价格回落后仍有较多采购订单释放。终端来看，第四季度家电、地产、风电及光伏行业需求或边际走弱，铜需求增速较上半年或存在一定放缓，但电力行业一般在下半年订单释放较多，整体走弱幅度或有限，且矿端供应偏紧情况下，需求边际走弱或仍在市场接受范围内。

【库存】LME铜去库，国内社会库存累库，COMEX铜累库：截至10月17日，LME铜库存13.72万吨，日环比-0.01万吨；截至10月17日，COMEX铜库存34.56万吨，日环比+0.09万吨；截至10月17日，上期所库存11.02万吨，周环比+0.05万吨；截至10月20日，SMM全国主流地区铜库存18.66万吨，周环比+1.46万吨；截至10月20日，保税区库存9.77万吨，周环比+0.72万吨。

【逻辑】铜价高位对需求形成抑制，昨日铜价震荡运行。（1）宏观方面，关注关税政策、海外流动性与CL价差：临近中美关税展期截止日，关税的谈判节奏或再次成为短期交易驱动；美联储或将停止缩表，来缓解海外宏观市场流动性担忧；近期COMEX-LME价差再度走扩，吸引非美地区铜流向美国本土。（2）基本面方面，铜矿供应紧缺夯实价格底部重心，铜矿现货TC维持负值，若后续硫酸等副产品价格继续回落、TC维持低位，冶炼厂面临现金流亏损，冶炼端可能出现阶段性减产，预计10月国内精铜产量环比或下滑；高铜价对下游需求产生一定抑制作用，但相比2024年3-5月仍然可控，终端需求存在较强韧性。后续关注需求端边际变化，以及中美关税谈判情况。

【操作建议】主力关注84000-85000支撑

【短期观点】震荡

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